分級(jí)基金的進(jìn)與退

　　經(jīng)濟(jì)觀(guān)察報(bào) 記者 陳秀月投資者能力和產(chǎn)品專(zhuān)業(yè)度不匹配引起的監(jiān)管風(fēng)暴終于在分級(jí)基金身上出現(xiàn)。

　　8月19日，證監(jiān)會(huì)在答記者問(wèn)時(shí)表示，考慮到分級(jí)基金產(chǎn)品設(shè)計(jì)及交易機(jī)制較為復(fù)雜，普通投資者不易理解，并且去年出現(xiàn)了一些新情況、新問(wèn)題，證監(jiān)會(huì)暫停了此類(lèi)產(chǎn)品注冊(cè)工作。目前，證監(jiān)會(huì)正在研究完善分級(jí)基金相關(guān)監(jiān)管安排。

　　深圳某公募人士王鵬（化名）告訴經(jīng)濟(jì)觀(guān)察報(bào)，暫停注冊(cè)其實(shí)是從去年股災(zāi)后已經(jīng)就在實(shí)際執(zhí)行了的，后來(lái)業(yè)內(nèi)也沒(méi)有新分級(jí)基金出現(xiàn)。暫停注冊(cè)后，現(xiàn)有的分級(jí)基金會(huì)成為非常稀缺的、對(duì)于小額投資者來(lái)說(shuō)市場(chǎng)上最便利、成本最低的杠桿投資工具。

　　分級(jí)基金已進(jìn)入存量階段，目前分級(jí)基金有140余只，暫停注冊(cè)讓一些分級(jí)基金布局較早的基金公司，形成了先發(fā)優(yōu)勢(shì)。

　　根據(jù)基金2016年中報(bào)，從分級(jí)基金的管理規(guī)模上來(lái)看，富國(guó)基金以625億元的規(guī)模遙遙領(lǐng)先，鵬華基金以263億元的規(guī)模位居次席，申萬(wàn)菱信基金、銀華基金、國(guó)泰基金、中海基金的分級(jí)基金規(guī)模也都超過(guò)100億元。

　　王鵬指出，其公司目前的基金品種已經(jīng)比較全面，共計(jì)16只指數(shù)分級(jí)基金，主要集中在深交所上市。他進(jìn)一步指出，場(chǎng)內(nèi)和場(chǎng)外份額均衡分布，說(shuō)明行業(yè)指數(shù)基金（分級(jí)的母基金份額）也有廣泛的用戶(hù)基礎(chǔ)。

　　私募基金經(jīng)理吳兆春總會(huì)在不看好A股行情時(shí)，降低倉(cāng)位，轉(zhuǎn)而配置分級(jí)A，分級(jí)A為吳兆春這樣的投資者獲得了穩(wěn)定回報(bào)機(jī)會(huì)，分級(jí)B的投資者則獲得了杠桿操作機(jī)會(huì)。很多分級(jí)品種有龐大的個(gè)人投資者，如行業(yè)指數(shù)類(lèi)的分級(jí)基金，已經(jīng)成為抓住波段行情的常用工具。“在一些板塊有階段性表現(xiàn)的時(shí)候，可以看到，這些行業(yè)分級(jí)的場(chǎng)內(nèi)份額在幾日之內(nèi)會(huì)有快速的放大。”

　　風(fēng)險(xiǎn)之罪

　　投資者的投訴被認(rèn)為是叫停分級(jí)基金的緣由之一。“投資者他們虧錢(qián)了，心里面不舒服，他們找證監(jiān)會(huì)，管理層。可能管理層從那時(shí)起，想對(duì)分級(jí)基金進(jìn)行一些準(zhǔn)入設(shè)置、包括設(shè)置資金門(mén)檻，要考試，要簽風(fēng)險(xiǎn)確認(rèn)書(shū)。”華南某指數(shù)基金經(jīng)理稱(chēng)。去年股災(zāi)時(shí)，因分級(jí)基金的爭(zhēng)議，該基金便曾被深交所叫去開(kāi)會(huì)討論。

　　去年上半年，畢業(yè)六年的個(gè)人投資者王宇(化名)在同事集體追捧分級(jí)基金的氛圍中，也成為分級(jí)基金的投資者。此前沒(méi)有任何投資經(jīng)驗(yàn)的王宇，完全說(shuō)不清分級(jí)B為何物，分級(jí)B在他眼里就是那個(gè)讓同事賺了好幾萬(wàn)的產(chǎn)品。他用手中五萬(wàn)的閑錢(qián)開(kāi)啟了分級(jí)基金的投資。

　　2014年下半年牛市來(lái)臨，分級(jí)基金的數(shù)量和規(guī)模呈現(xiàn)雙增長(zhǎng)趨勢(shì)，基金數(shù)量逼近200只，基金規(guī)模一度突破5000億元。“這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)隱藏起來(lái)了，在去年股災(zāi)期間就真正大爆發(fā)。”前述基金經(jīng)理認(rèn)為，分級(jí)基金自前年開(kāi)始進(jìn)入大發(fā)展階段，原因在于分級(jí)基金很好把風(fēng)險(xiǎn)隱藏起來(lái)，“具體來(lái)說(shuō)投資者并沒(méi)有關(guān)注到這背后潛在的高風(fēng)險(xiǎn)，但把這樣一個(gè)杠桿性的品種讓投資者可以非常容易便捷買(mǎi)到，投資者買(mǎi)了后不一定清楚里面的結(jié)構(gòu)。”

　　從認(rèn)識(shí)到“下折”這兩個(gè)字起，王宇賬戶(hù)的金額開(kāi)始縮水。由于分級(jí)B加了杠桿，凈值波動(dòng)幅度在6、7倍。跌得比較多的時(shí)候，一天凈值就去掉了一半。手頭并不寬裕的王宇開(kāi)始想著把基金賣(mài)出去。“但場(chǎng)內(nèi)有跌停板，所以導(dǎo)致投資者賣(mài)不掉，在你最想控制回撤的時(shí)候賣(mài)不出去，這是最痛苦的。”前述基金經(jīng)理指出。

　　分級(jí)基金有下折的風(fēng)險(xiǎn)，也有上漲的魅力。前述基金經(jīng)理指出，“我們可把一個(gè)指數(shù)的成分股都拉出來(lái)和跟蹤這個(gè)指數(shù)的分級(jí)B在一起比比，在指數(shù)整體上漲的時(shí)間區(qū)間里，分級(jí)B總會(huì)跑贏大部分的成分股，一般位于前五的位子。”

　　不少投資者在去年那場(chǎng)分級(jí)狂歡中虧錢(qián)。甚至有投資者展開(kāi)惡性投訴，包括到交易所鬧事或是去基金公司找人。

　　8月19日證監(jiān)會(huì)發(fā)出將加強(qiáng)監(jiān)管的消息后，深圳某公募人士認(rèn)為，分級(jí)基金從開(kāi)始運(yùn)行一直很規(guī)范。

　　2011年12月監(jiān)管層發(fā)布了《分級(jí)基金產(chǎn)品審核指引》，首次正式從產(chǎn)品設(shè)計(jì)、募集方式、最大杠桿倍數(shù)、最低認(rèn)購(gòu)金額等方面對(duì)分級(jí)基金進(jìn)行規(guī)范。

　　投資者的風(fēng)險(xiǎn)投資教育被認(rèn)為是分級(jí)監(jiān)管的痛點(diǎn)之一。經(jīng)濟(jì)觀(guān)察報(bào)了解到，不少公募在投資者教育上不遺余力的：出專(zhuān)著、辦百場(chǎng)講座、開(kāi)專(zhuān)欄、開(kāi)通分級(jí)基金專(zhuān)線(xiàn)等等。

　　然而，這遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。

　　監(jiān)管猜想

　　中金公司分析師張繼強(qiáng)指出，分級(jí)基金自去年8月底以來(lái)便已經(jīng)暫停了審批，當(dāng)時(shí)證監(jiān)會(huì)也對(duì)此通報(bào)。從上周證監(jiān)會(huì)答記者問(wèn)的文字表述上來(lái)看，與去年8月并無(wú)質(zhì)的變化。不少投資者注意到了正在研究完善分級(jí)基金相關(guān)監(jiān)管安排，而實(shí)際去年8月的發(fā)布會(huì)中也提到了“正在研究有關(guān)政策”。因此，對(duì)此過(guò)度解讀本身意義不大。

　　然而，時(shí)隔一年，監(jiān)管的再次發(fā)聲仍讓投資者擔(dān)心分級(jí)基金的命運(yùn)。

　　8月17日，金鷹基金公告稱(chēng)，經(jīng)與基金托管人交通銀行股份有限公司協(xié)商一致，以通訊方式召開(kāi)本基金的基金份額持有人大會(huì)，并于2016年6月28日計(jì)票。會(huì)議審議并通過(guò)了《關(guān)于金鷹中證500指數(shù)分級(jí)證券投資基金轉(zhuǎn)型有關(guān)事項(xiàng)的議案》，同意本基金轉(zhuǎn)型為“金鷹量化精選股票型證券投資基金（LOF）”。

　　最近，監(jiān)管機(jī)構(gòu)也已經(jīng)批準(zhǔn)很多分級(jí)基金進(jìn)行轉(zhuǎn)型LOF。

　　不過(guò)，張繼強(qiáng)認(rèn)為，至于通過(guò)修改合同、召集持有人大會(huì)才能實(shí)現(xiàn)的分級(jí)基金轉(zhuǎn)LOF至多在某些個(gè)券層面推行，難以成為普遍的做法。

　　設(shè)置分級(jí)B的準(zhǔn)入門(mén)檻，是呼聲較高的監(jiān)管方向。

　　前述深圳某公募人士王鵬并不贊同以金額的高低來(lái)作為門(mén)檻。他認(rèn)為，提高門(mén)檻，應(yīng)該從投資技能、投資知識(shí)上來(lái)限定。“應(yīng)該像期貨交易一樣，在首次交易之前在線(xiàn)測(cè)試知識(shí)。”

　　分級(jí)基金的本質(zhì)是A類(lèi)份額融出資金給B類(lèi)份額，B類(lèi)份額融入A類(lèi)份額資金進(jìn)行投資運(yùn)作。

　　目前分級(jí)B的融資成本要明顯低于融資融券。張繼強(qiáng)分析，若設(shè)置門(mén)檻，可能分級(jí)B將受到一次性沖擊后在新的位置達(dá)到動(dòng)態(tài)均衡，而不是直接被“消滅”。相應(yīng)地，設(shè)置分級(jí)B門(mén)檻對(duì)分級(jí)A也并非“無(wú)限度”地利好。屆時(shí)，即便對(duì)于分級(jí)A，其市場(chǎng)流動(dòng)性也會(huì)受到影響。

　　2007年，第一只主動(dòng)投資型分級(jí)基金首發(fā)至今將近十年。分級(jí)基金的發(fā)展起初并不快，基金規(guī)模在六年后突破1000億元。2014年開(kāi)始的牛市讓分級(jí)基金的規(guī)模走向了小高峰。隨之而來(lái)的股市巨震則暴露了分級(jí)基金參與者的弱點(diǎn)。在監(jiān)管厘清頭緒之前，暫停注冊(cè)或許是最好的冷靜方式。

　　廣發(fā)證券指出，由于2016年以來(lái)分級(jí)B凈值大幅下跌的影響，當(dāng)前沒(méi)有分級(jí)基金距離上折小于10%；當(dāng)前只有1只股票分級(jí)——地產(chǎn)B端距離下折母基需跌小于10%。