慢牛基礎仍在 基金放言“越跌越買”

雖然近期市場殺跌對中小創(chuàng)帶來重大挫傷，但在部分基金經(jīng)理眼中，當前充裕的流動性和下行的利率趨勢，將使得中小創(chuàng)估值中樞常態(tài)化上行，中小創(chuàng)“深蹲”后不改繼續(xù)上行的趨勢。

中長期來看，國內新興產業(yè)高盈利增速會持續(xù)，中長期慢牛的基礎仍然存在，A股有望走出慢牛行情。有基金經(jīng)理坦言，若市場快速跌破去年底部，將在上述中小創(chuàng)品種上越跌越買。

市場調整的“背面”

盡管基金經(jīng)理們對2016年市場的復雜性、困難性有一定的預期，但新年以來市場的兇險走勢仍出乎意料。上周五市場收盤時，上證指數(shù)勉強守住了2900點關口，市場人氣極為慘淡。

導致開局便大幅下跌的原因，大摩華鑫基金公司人士認為有四大原因：一是市場對1月8日大股東減持禁令解禁存負面預期，投資者持股意愿下降；二是新年開局人民幣呈快速貶值勢頭，加劇了市場對資金外流的擔憂；三是新年伊始機構調倉換股，在一定程度上加大了個股股價的波動性；四是監(jiān)管層開始實施“熔斷”新規(guī)，市場大幅波動情況下熔斷機制的“磁吸”效應加劇了市場恐慌。

盡管1月7日晚間監(jiān)管層緊急叫停“熔斷機制”，并發(fā)布減持新規(guī)，但已無法改寫2016年首只黑天鵝事件已經(jīng)出現(xiàn)的事實。中國經(jīng)濟和金融體量日趨龐大，市場體系也加速與世界一體化，金融市場的復雜性顯著上升，監(jiān)管政策科學制定的重要性已上升到前所未有的高度，這考驗著政策制定者的智慧，也考驗著市場參與者對市場變化的適應性。

估值偏高是近期A股市場受到的詬病之一，而今大股東解禁閘門重開、新股供應也將逐步向注冊制邁進，A股定價權天平也正加速重新校準。也許未來我們的市場制度還會面對林林總總的問題，但市場有著自身的規(guī)律，尊重市場、敬畏市場，是每一位市場參與者都需要汲取的教訓。

融通基金投資總監(jiān)商小虎認為，目前A股市場面臨三重壓力：第一是供給沖擊，今年注冊制將逐步落地，新股供給增加將給A股帶來一定的沖擊；第二是供給側改革有望加速行業(yè)產能出清，GDP數(shù)據(jù)大幅轉好概率變??；第三，美聯(lián)儲加息節(jié)奏超預期下，全球金融市場不確定性上升。

“其實經(jīng)濟下臺階已經(jīng)形成共識，管理層容忍度提高也是一個共識，經(jīng)濟下臺階并不是一個壞事情。”南方基金相關人士認為目前主要關注的是經(jīng)濟增長質量，比如去杠桿，供給側改革，雖然經(jīng)濟總量短期增速會受到影響，但是企業(yè)盈利質量和盈利的可持續(xù)性會逐步得到提高。因此長遠來看，經(jīng)濟增速在下行，但是上市公司的盈利可能反而會提升。

而關于大小非減持到期，監(jiān)管層也出臺了一系列制度來推進減持的有序推進，在推進的背景下，實際上南方基金會判斷上市公司IPO融資步伐不會減慢，反而是加快。但是上述人士強調上市公司融資的家數(shù)可能會增加，但是每個公司融資的規(guī)模會受到適度控制，因為有更多的上市公司得到融資的話，對全社會來說降低杠桿或者全社會打通資金鏈是非常有幫助的。

“如果一家公司通過IPO上市，他有五家供應商或者五家跟他相關的客戶，整個資金鏈就可以打通，而這家上市公司本身從銀行獲取資金的能力能提高，獲取資金的成本也能下降，所以對社會經(jīng)濟的增長是非常有幫助的，我們判斷在今年的背景下，直接融資的步伐會加快。包括今年有新三板、戰(zhàn)略新興板等的推出，其實對于經(jīng)濟增長是有幫助的。”

基金經(jīng)理或將越跌越買

顯而易見的是，目前A股市場面臨的深度調整也不盡然是壞事。融通基金投資總監(jiān)商小虎認為A股在遭遇調整壓力同時，也存在不少潛在利好，經(jīng)過風險充分釋放，機遇隨之而來。第一，2016年貨幣政策可能持續(xù)寬松；第二，大類資產配置提升權益資產的發(fā)展空間仍然很大，銀行理財資金、險資將有增量資金入市，養(yǎng)老金入市同樣可期；第三，供給側改革引發(fā)市場對結構性減稅的政策預期。

“中小創(chuàng)是慢牛的基礎。”商小虎認為，市場對新興產業(yè)期望較高，中小創(chuàng)市盈率處于歷史高位。在注冊制推進的過程中，市盈率可能向歷史中樞靠攏；不過，當前充裕的流動性和下行的利率趨勢，使得中小創(chuàng)估值中樞常態(tài)化上行，中小創(chuàng)＂深蹲＂后不改繼續(xù)上行的趨勢。

他認為，中長期來看，國內新興產業(yè)高盈利增速會持續(xù)，中長期慢牛的基礎仍然在中小創(chuàng)，A股有望走出慢牛行情。估值是“快變量”，盈利是“慢變量”，因此“慢牛”只能通過盈利來推動。以美國舉例：“科網(wǎng)泡沫”時期，納斯達克指數(shù)在15個月里從2000點漲到了5000點，當時主要依靠的是估值提升；2015年納斯達克指數(shù)再次突破5000點，但是這次卻花了整整5年。最近五年納斯達克PE中樞水平基本穩(wěn)定在30倍左右。

事實上，慢牛基礎在于中小創(chuàng)的優(yōu)質成長股基礎，或者說小盤股仍然是市場尋找超額收益的必然。鵬華基金首席策略師張戈也強調小盤成長仍是核心。他表示，目前人民幣貶值壓力較大，央行亦面臨較大挑戰(zhàn)，信用度承壓。對于未來權益投資，小盤成長和供給側改革的周期股仍將是市場的主要選擇。

張戈同時指出，從外匯儲備及美元兌人民幣中間價的對比走勢圖來看，2015年7月份是一個重要拐點，隨著人民幣對美元貶值加速，外儲在加速下降，二者之間體現(xiàn)了很強的正反饋性。在金融體系中，正反饋過程一旦形成，在達到邊界之前是不大容易打破的。而2015年12月外儲超預期降幅顯示，央行并不想放任人民幣貶值。另一方面，隨著中美利差的縮窄快速下降，說明當前匯率變動用利率平價解釋較為合適。而在美元走強的背景下，如果要穩(wěn)外匯儲備，必須要穩(wěn)住國內長端利率，但這與當前國內寬貨幣政策存在一定的沖突。

張戈表示，未來市場如果快速跌破去年底部后，部分個股的價值會體現(xiàn)，并可能出現(xiàn)市場越跌越買的現(xiàn)象。同時，在今后一段時間，匯率的重要性會上升，長、短端利率有所抬高。如果觀察到這個信號，就是邏輯一致，投資者即可有所準備。

震蕩市判斷成主流

“我們對市場是不悲觀也不樂觀，我們認為這個市場今年是維持相對震蕩的走勢。”南方基金孫魯閩指出，在目前這種情況下，雖然有大量股票供給，但是也仍然看到有大量資金會進入這個市場。上證指數(shù)已經(jīng)連續(xù)上漲了兩年，而創(chuàng)業(yè)板連續(xù)上漲三年，從估值角度來看，確實是不便宜了，特別是部分題材股的暴炒，在全球的角度看來也是相當?shù)觅F。

他認為短期來看，包括一些基金要分紅等因素，可能市場短期確實面臨著一定的調整壓力，但是從全年來看，一是有增量資金，二是有一批股票相對于債券投資仍愿意選擇配置權益類資產。

“比如目前新成立的基金如果去購買債券，但現(xiàn)在債券的收益超過3%的高評級債都很少了，而大量優(yōu)質藍籌股從股息率的角度和持續(xù)成長的角度來說，仍然具有很強的吸引力，在優(yōu)秀企業(yè)持續(xù)成長的大背景下，對于2016年結構性行情，A股投資仍然值得期待。”

與此同時，A股市場定價權和估值體系的變化可能也對市場產生重要影響，而這可能促使基金經(jīng)理在2016年的投資中必須更加注重上市公司的基本面和品質。部分基金經(jīng)理認為股票最基本的就是供給和需求，如果有大量的股票供給，比如中概股的回歸，甚至包括借殼上市，若有大量股票上市的話，這一類股票的估值體系可能就發(fā)生變化或者面臨一定的壓力。

另外，由于炒概念、炒題材，經(jīng)歷前期市場的暴跌，新股民入市的情況也會發(fā)生變化。第三個變化就是投資者的風格也會轉變。當前相對成熟的海外市場中，主要投資者已經(jīng)變?yōu)镼DII或者境外機構投資者，這就會決定它的估值有可能國際化，這種趨勢是肯定的，盡管時點無法把握，包括將來監(jiān)管制度的變革，比如注冊制的推出，或者退市制度的體現(xiàn)，以及包括監(jiān)管制度的加強等等，這些因素未來都可能都會引起上市公司的估值出現(xiàn)變化。